文 | 鄭燦城

編輯 | 彭孝秋

【資料圖】

誰也沒想到，爭(zhēng)分奪秒成為“港股動(dòng)力電池第一股”的中創(chuàng)新航，上市不僅破發(fā)還在一個(gè)月內(nèi)跌了近50%，從發(fā)行價(jià)38港元跌到20.55港元。

目前這個(gè)股價(jià)，意味著2021年8月入場(chǎng)的一波投資機(jī)構(gòu)（融資額120億）已經(jīng)虧損過半。更早的一波在2020年底入場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)成本在10.95元人民幣，這個(gè)價(jià)格看似在安全線之上，實(shí)則并不安全。

因?yàn)橹袆?chuàng)新航上市后并不起量，換句話說，股價(jià)的支撐并不強(qiáng)，只要有賣單就很容易應(yīng)聲下跌；港交所數(shù)據(jù)顯示，頂級(jí)投行摩根大通對(duì)中創(chuàng)新航H股持股比例從13.1%減少至3.98%；雖然其又在10月24日增持至8.48%，但在隨后的兩天又進(jìn)一步減持至1.84%。

中創(chuàng)新航股價(jià)，源自富途，36氪制圖

然而這并沒有直接影響股價(jià)，減持前后中創(chuàng)新航股價(jià)依然在34港元左右徘徊，但到了10月27日（摩根大通減持的第二天），中創(chuàng)新航最大的客戶廣汽埃安宣布自己做電池，中創(chuàng)新航股價(jià)才重挫35%，收跌21.3港元。

一、成也廣汽，“敗”也廣汽

2019-2022年Q1（H1數(shù)據(jù)未披露），中創(chuàng)新航的收入分別為17.3億元、28.2億元、68.2億元和39.0億元，后三年分別對(duì)應(yīng)同比增長63.0%、141.3%和266.5%。

這樣的成績(jī)離不開關(guān)鍵先生廣汽集團(tuán)，二者可謂深度綁定。2020年底廣汽集團(tuán)旗下投資機(jī)構(gòu)廣祺瑞電就參與了中創(chuàng)新航的第一輪外部融資，投資金額高達(dá)7億元；業(yè)務(wù)上，2019年-2022年Q1，廣汽埃安對(duì)中創(chuàng)新航的收入貢獻(xiàn)占比分別為26.6%、55.1%、51.9%和31.0%；中創(chuàng)新航在廣汽集團(tuán)中的滲透率分別為34.4%、61.6%、65.9%和44.0%。

廣汽貢獻(xiàn)收入情況，源自招股書，36氪制圖

看似勢(shì)頭迅猛，但廣汽貢獻(xiàn)的占比卻有所下降。從絕對(duì)數(shù)字來看，不管是中創(chuàng)新航自身的收入水平，還是廣汽對(duì)中創(chuàng)新航的收入貢獻(xiàn)都有所增加，占比的減小說明中創(chuàng)新航其他客戶貢獻(xiàn)的收入增速更高，同時(shí)也說明廣汽對(duì)中創(chuàng)新航的依賴有減小的趨勢(shì)。

事實(shí)上，廣汽一直在追求供應(yīng)鏈穩(wěn)定。自2018年新能源車加速滲透以來，電池供應(yīng)嚴(yán)重不足，廣汽就扶持了當(dāng)時(shí)的二供中創(chuàng)新航。

起量后寧德時(shí)代依然是廣汽的主要供應(yīng)商。廣汽有三個(gè)主要供應(yīng)商，分別為寧德時(shí)代、中創(chuàng)新航和孚能科技。2021年三者對(duì)廣汽的滲透率分別為13.4%、68.5%和18.0%，這個(gè)比例在2022年1-8月變?yōu)?2.9%、43.8%和13.3%。中創(chuàng)新航和孚能科技滲透率下降，寧德時(shí)代滲透率上升。

在這個(gè)過程中，廣汽也積累了許多技術(shù)know-how。比如中創(chuàng)新航的主要產(chǎn)品彈匣電池，就是廣汽埃安和中創(chuàng)新航共同研發(fā)的產(chǎn)品，后者是行業(yè)內(nèi)首個(gè)通過針刺不起火試驗(yàn)的三元電池。

然而，最穩(wěn)定的供應(yīng)還得是自己做，所以廣汽在2022年終于開始了自主產(chǎn)業(yè)化布局，有關(guān)電池的動(dòng)作不斷。

廣汽埃安自主產(chǎn)業(yè)化布局，源自官方微信公眾號(hào)，36氪整理

2022年2月開建了電池試制線；2022年7月構(gòu)建電池循環(huán)生態(tài)；2022年8月宣布和頭部的鋰供應(yīng)商贛鋒鋰業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作，打通上游原材料供應(yīng)；隨后斥資109億成立了電池科技公司，目標(biāo)是為了實(shí)現(xiàn)自主供應(yīng)動(dòng)力電池。

根據(jù)公司公告，廣汽將在2022年底建成自主電池中試產(chǎn)線，隨后兩年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)10-15GWh（相當(dāng)于中創(chuàng)新航2021年的產(chǎn)能），并于2025年形成自主產(chǎn)能，最終擺脫外部供應(yīng)商。

二、第二、三大客戶自身面臨挑戰(zhàn)

除廣汽之外，中創(chuàng)新航的主要客戶還有小鵬汽車（27.4%）、零跑汽車（12.1%）、華霆?jiǎng)恿Γ?.5%）和長安汽車（6.8%）。注：括號(hào)內(nèi)為2022年Q1貢獻(xiàn)收入占比，華霆?jiǎng)恿ο掠慰蛻舭ㄉ掀ㄓ梦辶狻⒃贫刃履茉春徒雌嚒?/p>

其中，小鵬汽車今年的銷量一路下滑，最新的10月份數(shù)據(jù)，小鵬汽車交付量為5101輛，同比減少49.7%，環(huán)比減少39.8%，已經(jīng)開始掉隊(duì)；零跑汽車銷量猛增，但毛利率卻還是負(fù)的。

從絕對(duì)數(shù)來看，這些客戶貢獻(xiàn)中創(chuàng)新航收入呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，但中創(chuàng)新航對(duì)下游客戶的滲透率卻在下降。其中，小鵬汽車和零跑汽車2022年貢獻(xiàn)收入增長最多。2022年Q1，中創(chuàng)新航對(duì)上述兩家車企的滲透率分別為48.9%和49.0%，但如果看2022年1-8月的數(shù)據(jù)，這個(gè)比例是下降的，分別為42.6%和40.4%。

長安汽車在2019年是中創(chuàng)新航的第一大客戶，2020年、2021年廣汽起量后排名第二，2022年Q1降至第五大客戶。36氪了解到，中創(chuàng)新航目前對(duì)長安汽車的滲透率僅不到10%，寧德時(shí)代和國軒高科是長安汽車的主要供應(yīng)商。

中創(chuàng)新航的其他客戶幾乎涵蓋了除特斯拉和比亞迪之外的所有新能源車品牌，但這些客戶都還沒有起量。2019-2022年Q1，中創(chuàng)新航前五大客戶收入占比分別對(duì)應(yīng)80.7%、83.2%、82.9%和85.8%。也就是說其他客戶加起來占比不超過2成。

除了下游客戶，中創(chuàng)新航的盈利能力也堪憂。其中一個(gè)隱憂是中創(chuàng)新航的低價(jià)戰(zhàn)略，導(dǎo)致毛利率并不高，和同行業(yè)其他公司相比要遜色很多。

動(dòng)力電池企業(yè)毛利率情況，源自公司公告，36氪制圖

要知道中創(chuàng)新航的市場(chǎng)份額排名全國第三（前兩位分別為寧德時(shí)代和比亞迪）、世界第七。中創(chuàng)新航的上市表現(xiàn)表明，動(dòng)力電池已經(jīng)進(jìn)入了內(nèi)卷且尷尬的時(shí)代，老大哥寧王地位無人撼動(dòng)，比亞迪自主供應(yīng)優(yōu)勢(shì)凸顯，下游車企紛紛自己動(dòng)手，上游碳酸鋰價(jià)格又居高不下，導(dǎo)致中游電池廠利潤一再壓縮。

二級(jí)市場(chǎng)作為一級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)，動(dòng)力電池賽道開始逐步擠掉泡沫，回歸理性，對(duì)一級(jí)市場(chǎng)而言，未嘗也不是一件好事。還未踏入IPO大門的電池企業(yè)需要慎重考慮上市節(jié)奏，對(duì)投資機(jī)構(gòu)而言，也需要重新審視電池賽道的機(jī)會(huì)到底在哪。

關(guān)鍵詞： 長安汽車 投資機(jī)構(gòu) 廣汽集團(tuán)