先分享一段個人經歷。

(資料圖片)

年初我還在創業的時候，曾經拜訪過成都一家商業智庫。他們的定位很“典型”，角色介于“投前咨詢”和“投資調研”之間，日常除了需要扮演VC/PE代理人評估在地的創業項目，也有自己的社群業務，形式大概可以理解成用“培訓”作為引子進行定期的資源對接。當時我們的見面直奔這兩個主題，上半場他們用“投資人”的身份聽我講解BP完成答疑，下半場“投資經理”切換成了“主理人”，向我介紹“除了投資之外還有別的合作方式”。

這里補充一個熱知識：對于泛內容創業者來說，“智庫”是一個非常理想的商業模型，因為它能夠很好地回答投資人最熱衷的問題：你們做的內容除了看一看、創造閱讀量，當做廣告位賣一賣，還能有什么用——套用一些行業黑話，就是“智庫”的商業路徑是完整的，在產業生態閉環上的不可替代性更高——“智庫”就意味著不僅有“私域”，還給“私域”安排好了上下游。

但前幾天我第二次拜訪他們的時候，“策展”和“活動執行”已經變成了業務重心。我和之前認識的那位投資經理約好的“擺商務龍門陣”，總是被各種電話打斷，前前后后有效的對話時間可能加起來沒超過30分鐘。經理送我離開會客室的時候疲憊大于客氣：

“實在是太忙了，最近都是和政府的各種合作?！?/p>

年初我還在創業時，曾拜訪過一家成都智庫，這是當時結識的投資經理最近的工作狀態，而當初“智庫”為主的商業模式，已經變成了“策展”和“活動執行”。我和這位投資經理約好的“擺商務龍門陣”，總是被各種電話打斷，前前后后有效的對話時間可能加起來沒超過30分鐘。

根據整理零散的交流成果，這里的“各種合作”對應由成都市各區縣分管部門組織的各種投資路演活動，以及一些由政府產業基金牽頭舉辦的訓練營、政策宣講會。

其中一些合作的主角呼應著當下的熱點，例如剛剛設立了規模超過100億的天使母基金的高新區，正在策劃“天使投資人”訓練營，并且點位不會局限于成都，最新的一期訓練營計劃開設在廣東。

其實放在“新一線發展”的語境里，這樣的轉型平平無奇。畢竟想要打破以地緣條件建立起來的傳統經濟格局，就必然要放大市場調控里有形的手。但我總覺得這事兒很適合聯動最近的創投新聞。

比如11月初，成都一家叫“慕學星凡”的泛元宇宙企業完成了天使輪融資，據“幣圈”的各類社群傳聞金額大概在500萬美元左右。

一位接近此次交易的人士告訴我，慕學星凡并不是菜鳥，是人工智能企業“暗物智能”的孵化項目，后者在今年7月剛剛獲得了一輪金額達到5億人民幣的B輪融資，投資方涉及廣東區域內幾乎所有一線政府引導基金，包括廣州產投、廣州城投、粵民投、南沙金控。

還是11月初，AR創業公司Rokid接連宣布了兩輪融資，其中C++輪融資來自杭州直屬國有企業余杭國投集團，金額達到了1.25億人民幣。我的同事很快就表達了對此次投資的不看好，具體的陳述就不講了，諸位有興趣可以深入研究一下此投資案例。

更多的案例我就不一一列舉了，這些新聞放在一塊兒，信號呼之欲出：幾乎每一輪下行周期里，LP都會表現出強烈的直投傾向。

與此同時在人民幣市場，政府引導基金又被譽為VC/PE“最大的活水”——大趨勢一頭扎進的大環境，雜糅出了一個理論上的大場景：地方政府正在重新學習做直投，而且比想象中更加緊迫。

但是前景是不是要打一個大大的問號？這么說吧，前一段時間，投中網發布的一篇文章里講到，某個地方投資平臺參與了某個明星新能源企業IPO的基石投資，但掛牌后股價表現不佳，很快就有投資人在文章下邊提出了疑問，“然后虧了40%是么？”

關于直投的兩個往事

來做一道選擇題。想象一下，以下哪個地方政府直投項目更容易成功：

A.某內陸城市根據目前的經濟發展特點，決定投資相應垂直領域的頭部企業，后者將在當地建立區域性總部并開展相應業務；

B.為了振興老工業基地、完成產業升級，某二線城市老城區決定投資一名身處風口行業的知名科技創業者，邀請其遷移企業總部，并將其打造為城市經濟名片。

答案揭曉：都沒成。

2017年8月，羅永浩對外公布了新的融資消息，宣布獲得了來自成華區的東方廣益共計6億人民幣的投資，并且在投資的推動下，在成都東三環的龍潭新經濟產業集聚區注冊了成都錘子科技集團公司、成都野望數碼科技有限公司。

當時還有兩個“名場面”反復出現在科技記者們的稿件里，一個是傳聞羅永浩在決定接受投資之前，曾經帶著錘子科技的全體員工們在成都太古里逛了逛，此舉有效說服了“心存疑慮”的同事們；

另一個是羅永浩在成都東郊記憶附近的某樓盤豪購大平層，并留下感嘆“這是我第一次置業……我老婆看了（房價）很崩潰，于是把天津的房子賣了，在這里買了大4倍的房子?！?/p>

后來的故事大家都知道了。

2019年初，成都的另一個老城區，金牛區，也傳來消息。消息來自人人車CEO李健的朋友圈，金額達到40億。根據新聞通稿，人人車將在成都建立第二總部，搭建“北京—成都雙總部運營體系”。

從數據上看，金牛區招攬人人車要靠譜很多：2019年成都的汽車保有量首次突破500萬，僅次于北京；同年全國的汽車保有量在新車登記量下跌的3.5%前提下增長8.8%，二手消費市場毫無疑問正在升溫。再結合成都在汽車圈里著名的“奧拓之城”標簽，投資決策看起來并不需要復雜的邏輯支撐。

但李健“官宣”消息的幾天后，一位據說是“接近成都市政府的人士”在接受財經媒體采訪時表示，“40億元是不可能的，不知道4億元有沒有”；一位分析人士指出“政府的引導資金最多只占兩成，剩下八成需募資完成——那政府給了40億，整體資金規模豈不是要超過200億？”

有人還結合人人車最近一次公開融資，以及最近一次集中的“現金流告急”新聞時間點算了一筆賬，發現人人車大概用了8個月的時間燒了21億人民幣，平均每個月燒錢超過2.6億——這意味著金牛區的幫助也只夠人人車支撐一個半月。

類似的質疑持續到了2月，合作雙方決定明確說法。刪除了官宣朋友圈的李健表示“自己沒有說是投資，只是說是支持”，40億將由“銀行、基金、金控平臺等市場方式實現”。金牛區的聲明更加冷酷：“所謂的資金支持，是我們幫助他們對接銀行，協助其取得貸款，沒有直接投資資金，談也是他們自己談的。”

做直投，面對短板

但事情分兩面，上面的案例未見得都是沉沒成本。如果換個視角，都算不上完全失敗。

成都在2019年4月份入選全國首批開展二手車出口的試點城市名單，并在7月通過中歐班列首次完成二手車出口，依據的就是一份由商務部、公安部、海關總署聯合的下發《關于支持在條件成熟地區開展二手車出口業務的通知》。

時任成都市商務局市場發展處處長陳文總結了評估意見：“成都二手車交易十分活躍，二手車市場發展基礎也較好。”

羅永浩和他的錘子科技更是給成都留下了大量“遺產”。

2019年之后羅永浩為了“真還傳”先后涉足電子煙、直播電商業務，其中直播電商業務“交個朋友”的母公司，是由其直播間搭檔、前錘子科技產品總監黃賀在成華區注冊的新公司，成都星空野望科技有限公司。

電子煙業務“小野電子煙”在成都注冊了成都小野未來科技有限公司，并在2020年4月到2021年4月之間成為過“星空野望”的投資方，成都消費市場也在這個過程中成為了電子煙零售店最多的城市。

案例的意義在于，顯示出地方政府在“做直投”上可能的短板。

比如與市場機構相比，政府基金的考核標準要復雜很多，DPI反映到財政收入是一方面，能否放大本地的優勢產業、增加就業、完成空缺產業引入是另一方面。

幾層因素累加，意味著非發達地區的政府基金的投射范圍非常局限：如果不能在本地尋找到優質的項目，那就只能看看異地優質項目是否接受“返投”了。

而聊到“返投”，那基本上就是一個“恐怖故事”。創業者們將“返投”看做是“隱性債務”，很多GP們干脆就認為“返投”更容易帶來的其實是“資金堰塞”，“錢根本用不出去”。

以至于江湖上“返投”甚至心照不宣地成為了一個模糊地帶：GP采取了消極地“不問不返”策略，期望能夠不了了之，或者硬塞一些原本并沒有達到投資門檻的項目湊數；創業者們則琢磨放走一些邊緣項目，來“象征性地滿足返投”。

產業引導變成了“千金買馬骨”。

再比如退出的問題。一個大背景是，隨著《政府投資條例》《關于加強政府投資基金管理提高財政出資效益的通知》等相關政策出臺，政府投資基金的規范性要求越來越高，完成預期的收益、增值或者保值成為了放在臺面上的指標，數字可能是5年DPI到1，或者要求基金周期執行“3+2”。

在“退出規則”上政府引導基金也有自己的個性化規定。例如在投資存續期未滿之前，如果項目達到預期目標，政府基金可通過股權回購機制等方式適時退出，并且根據規定在特定情形下政府出資可以無需其他出資人同意，選擇提前退出。

有了這樣的前提，愿意拿、敢拿地方政府直投的企業就變得風格鮮明起來：普遍處于Pre-IPO等成熟期階段、處于VC/PE們搶著配資的風口期尾聲階段、背書需求大于業務需求——這基本就是“人人車故事”的全部梗概，在和金牛區傳出緋聞之前，人人車已經融到了F輪，滴滴、騰訊、高盛三家組成的投資方堪稱頂配。

西安政府則在半年前，誠意滿滿地邀請了人人車的主要競品之一優信，在國際港務區規劃了占地50余畝的“全國性集團總部”，并勾勒出了一個長長的愿景目標，即“二手車人工智能研究中心、二手車全國交易交付中心、智能物流倉配中心等，搭建全國一流、乃至世界一流的二手車全產業鏈”。

聽上去就很卷。

所以追求穩健財務回報、國資增值保值的地方政府，開始劃出相當一部分比例的預算用作“跟投”。只不過“LP跟投”，又將是另外一個層面的故事。

更專、更早，能更好嗎？

其實從時間線上來看，地方引導基金也到了需要“變”的時候。

以《關于財政資金注資政府投資基金支持產業發展的指導意見》《關于印發政府出資產業投資基金管理暫行辦法的通知》這兩個標志性文件為節點，目前市場上活躍的地方政府產業基金普遍建立在2015年、2016年前后，到目前剛好跑完一個周期。

LP這個熟悉角色上的變化體現比較直觀。例如剛剛在11月完成第一支人民幣基金首關的LV旗下私募基金L Catterton，成都某地方財政出資平臺就成為了LP。

考慮到L Catterton目前全“球最大消費私募基金”的名號、“喜茶+元氣森林”這份成績單，再加上成都久負盛名的“消費第四城”，不難想像，這次合作的決定性因素之一，就是產業上的契合度，進而就有相對有保障的退出。

直投上的變化就稍顯復雜。

首先秉承著“既然市場行為就要有試錯風險，那不如在最熟悉的領域里試錯”這個核心邏輯，更專、更早肯定是大趨勢。直投部門用“三五千萬的自主額度”反推，把目標集中在了前兩輪，一些國控平臺開始“比市場機構還忙”“今年以來投了五十多個項目”。

與直投熱度同步提升起來的，還有人才缺口。一位國資股權投資部門的朋友向我“抱怨”：“好多年輕人都吐槽怎么國企單位比機構還要忙，其實我們一直在招人，只是我們還同時需要控編，而且需要和市場機構競爭?！?/p>

我問他們的崗位核心競爭力是什么，然后得到了一個比較玄學的答案：“人格魅力”。

不過這個趨勢有比較明確的前置條件：適用于產業基礎薄弱，寄希望于彎道超車的內陸地區、欠發達地區。在浙江等產業相對完善、經濟更大發達的地區，市場上仍然有“成熟期優質項目”的存量，例如浙民投近兩年的對外投資就并沒有明顯的輪次偏好。

在復雜的新環境下，“了解自己”就變成了一種剛需。

補償基金是一個很容易被忽略的暗線。

補償基金的定位并不復雜。本意上，它可以歸類為投后服務或投中管理中的一環，通過幫助企業降低成本負擔來推進投資預期的實現。所以通常，補償基金的發放標準會被看做政府基金的投資風向標，例如“瞪羚企業”的設立就很對應上一個周期LP的投資策略。

瞪羚企業的命名邏輯可以參考獨角獸。根據文件的說法，大體可以理解成“像瞪羚一樣完成跳躍”，邁過了創業生存周期仍然能增長的企業。

有幾個規則就指向鮮明：具有顛覆性創新、爆發式成長、競爭優勢突出且在資本市場獲得融資支持的企業；企業上年度總收入要達到2000萬元以上，近三年總收入復合增長率且凈利潤復合增長率不低于20%；企業近三年平均研發投入強度（三年研發投入總和/三年收入總和）不低于5%，且每年都應有研發費用的投入，同時近三年至少有一年研發投入在100萬元以上。

滿足上述條件完成申報的企業，就可以獲得來自政府基金的一次性50萬元到200萬元科技引導免息周轉資金等補貼。與之類似的還有各省市設立的“梯度培育企業”等等。

橫向對比每年的公開文件，可以發現這些定義基本都有了新的描述。

“梯度培育企業”的定義就將原有的“種子企業—準獨角獸企業—獨角獸企業（或行業領軍）”調整為“新經濟種子企業—新經濟雙百企業（重點關注企業）—新經濟示范企業”。

將描述進一步量化，大體可以理解成“補償基金”的準入門檻，降低了企業估值規模的要求，換句話說，關注點往早期走。

往更早期走的另一個證據，就是開頭提到的正在策劃“天使投資人訓練營”，剛剛設立規模100億天使母基金的成都高新區，就在2022年成都市“梯度培育企業”建議名單的總共1130家里，拿下了645個席位。某高新區產業園負責項目孵化的朋友向我描述了“補償的力度”：“今年我們光房租減免就有7000多萬！”

同樣，開頭提到的人工智能企業暗物智能，在相關通稿里常常會被加上一個重要的定語：“南沙計劃”首批企業。

“返投”退出舞臺的概率為0，最普遍的策略是比較常規的降低比例作為“優惠條件”。從公開的新聞報道里看，目前的普遍標準是1倍，并同步放寬返投認定標準，讓投資范圍更“廣”。

不過值得注意的是，具體到項目執行層面，“返投松綁”的力度可能會更大，跨區域的地方產業基金參投的例子正在變多。比如是北京力控科技，從2020年7月開始到現在前后共完成了4輪融資，前海、北京、杭州、廣州等地標性基金基本都囊括的進來。

最后一個問題是：這股政府LP直投熱能持續多久？

這是很現實的擔憂。在今年8月投中的“西湖論道”閉門會上，參會嘉賓們11次提到“直投”，都是以“母基金+直投”或"母子基金聯動+專項直投"展開的。其中有來自政府引導基金的嘉賓強調了一個底線思維，即“最重要的看對當地的經濟貢獻，除了挖掘當地的水下項目之外，還有對當地的招商引資方面的貢獻”。

我沒法確定這是否意味著目前政府直投的“試驗色彩”，仍然遠大于“價值意義”，對于創業者來說仍然是一個“看看就好”的傳說。只能說在眼下，每個人都在反復權衡“可能性”和“可控性”。

關鍵詞： 地方政府 投資經理 補償基金